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2011年作為“十二五”的開(kāi)篇之年，政策兩難選擇更加凸顯。在政策調(diào)控上，結(jié)構(gòu)調(diào)整和短期增長(zhǎng)的矛盾比較突出，未來(lái)政策在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持“穩(wěn)健”將是適宜的選擇。我們預(yù)計(jì)，如果2011年不出現(xiàn)通脹超預(yù)期上升，收益率曲線(xiàn)將追隨政策調(diào)控略有平坦化上移，但債市走勢(shì)的基本格局仍將保持“穩(wěn)健”。
國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長(zhǎng)
2010年三季度以來(lái)，國(guó)內(nèi)宏觀(guān)調(diào)控政策效應(yīng)繼續(xù)顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增速呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，據(jù)測(cè)算，如果保持目前的環(huán)比增長(zhǎng)水平，2011年1季度GDP同比增長(zhǎng)率可能低于合理的潛在增長(zhǎng)水平。2011年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)為9.5%左右，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)將向著平穩(wěn)增長(zhǎng)的軌道穩(wěn)健回歸。首先，就業(yè)形勢(shì)改善和收入分配改革將推動(dòng)消費(fèi)較快增長(zhǎng)，政府各項(xiàng)刺激消費(fèi)的政策也有助于提升消費(fèi)規(guī)模；其次，房地產(chǎn)投資可能明顯放緩，但保障型住房的快速增長(zhǎng)有望部分抵消房地產(chǎn)投資的下降。另外，“十二五”規(guī)劃的政府投資的持續(xù)推進(jìn)使得投資增速保持在高位，綜合來(lái)看，固定資產(chǎn)投資增速可能略有放緩，但仍將保持高位。最后，外圍經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形勢(shì)雖然脆弱，但全球貿(mào)易恢復(fù)增長(zhǎng)的格局不會(huì)改變，我國(guó)出口增長(zhǎng)仍將保持20%以上。當(dāng)前需要重點(diǎn)關(guān)注的是通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，如果短期物價(jià)升勢(shì)難以根本扭轉(zhuǎn)，未來(lái)影響或?qū)⒗^續(xù)擴(kuò)大。
宏觀(guān)政策偏向穩(wěn)健
2010年央行先后六次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、兩次加息，一定程度上抑制了流動(dòng)性過(guò)剩和通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)。目前，貨幣政策已由“適度寬松”回歸“穩(wěn)健”，未來(lái)我國(guó)信貸規(guī)模和M2增速將有所下降，市場(chǎng)資金或?qū)⒊尸F(xiàn)局部短缺。預(yù)計(jì)2011年在貨幣存量較高、投資需求保持高位和工資、成本上升等因素的影響下，通脹預(yù)期仍將居高不下。政策調(diào)控將要兼顧經(jīng)濟(jì)增速、通貨膨脹和資產(chǎn)價(jià)格等多重目標(biāo)，政策運(yùn)用空間受到多重限制。
2011年作為“十二五”的開(kāi)篇之年，政策兩難選擇更加凸顯。如果宏觀(guān)政策過(guò)于寬松，通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)將加大，結(jié)構(gòu)調(diào)整和發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的中長(zhǎng)期目標(biāo)將會(huì)被拖延；如果宏觀(guān)政策過(guò)于收緊，短期增長(zhǎng)目標(biāo)可能受限，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不確定性增大。因此，在政策調(diào)控上，結(jié)構(gòu)調(diào)整和短期增長(zhǎng)的矛盾比較突出，未來(lái)政策在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持“穩(wěn)健”將是適宜的選擇。2011年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)將較大程度地取決于政策調(diào)控的節(jié)奏和力度。
債市緊盯政策趨勢(shì)
隨著六次存款準(zhǔn)備金率調(diào)整和兩次加息的出臺(tái)，政府控制通脹的決心已被市場(chǎng)充分消化，市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹和政策趨緊的反應(yīng)已經(jīng)十分敏銳。我們預(yù)計(jì)，如果2011年不出現(xiàn)通脹超預(yù)期上升，收益率曲線(xiàn)將追隨政策調(diào)控略有平坦化上移，但債市走勢(shì)的基本格局仍將保持“穩(wěn)健”。
首先，當(dāng)前債券市場(chǎng)的走勢(shì)已部分反映了市場(chǎng)對(duì)通脹風(fēng)險(xiǎn)和政策調(diào)整的預(yù)期。從央票利率來(lái)看，目前主流央票的二級(jí)市場(chǎng)利率較一級(jí)市場(chǎng)利率普遍高出50個(gè)bp以上，即便再次加息，市場(chǎng)利率上行空間也不大。
其次，超儲(chǔ)率身處歷史低位，說(shuō)明未來(lái)資金繼續(xù)收緊的空間較為有限。從資金面來(lái)看，盡管央行提高了央票發(fā)行利率，但由于一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差的持續(xù)存在影響了公開(kāi)市場(chǎng)的回籠能力，準(zhǔn)備金率已經(jīng)成為央行回籠流動(dòng)性的主要手段。而隨著準(zhǔn)備金率的頻繁上調(diào)和總體回籠力度的加大，金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率也創(chuàng)下歷史新低，2010年11月已經(jīng)下降至1.3%左右的歷史低位（據(jù)有關(guān)機(jī)構(gòu)測(cè)算，2010年12月超儲(chǔ)率有所回升）。最后，穩(wěn)健貨幣政策和信貸政策將一定程度上增加債券的吸引力，債券的需求將保持旺盛。商業(yè)銀行是目前債券市場(chǎng)的主要投資人，而穩(wěn)健貨幣政策的重點(diǎn)內(nèi)容之一就是信貸規(guī)模的壓縮，由于商業(yè)銀行發(fā)放貸款的規(guī)模受限，在追求利潤(rùn)的驅(qū)動(dòng)下，將尋找替代的資金運(yùn)用渠道，債券市場(chǎng)會(huì)吸引更多的資金。
來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)