最近，我管理的多只產品披露了2025年第2季度報告，今天，就在這里和大家分享一下我的核心觀點。
市場回顧
我在萬家人工智能混合2025年第2季度報告中寫到：
2025年二季度A股市場整體“V”型反轉，在4月初特朗普“對等關稅”的沖擊下，市場短時間內大幅下跌、但很快在長期資金的支持下穩(wěn)住陣腳，隨著特朗普色厲內荏的“TACO”特性被市場廣泛認識，市場對關稅短期脫敏、全球市場大多重新回到關稅沖擊前的水平。
行業(yè)表現(xiàn)方面仍呈啞鈴狀，一如我們一季報中判斷的：以銀行為代表的防御性紅利品種表現(xiàn)突出；成長方面，隨著市場對“算力通縮”的質疑消退，景氣度隨著NVDAGB200機柜產品出貨再次回升、即期業(yè)績高度確定的北美算力品種也帶動通信電子行業(yè)表現(xiàn)不俗，軍工行業(yè)受益于地緣沖突和十四五趕工也有較好表現(xiàn)，此外醫(yī)藥行業(yè)在創(chuàng)新藥帶動下也漲幅較大；順周期的制造業(yè)、地產相關品種以及多數(shù)消費品則表現(xiàn)不佳，僅部分新消費在市場風險偏好回升中有階段性表現(xiàn)。
市值風格方面，中小市值相對大中市值仍然有較大超額表現(xiàn)，這與我們在一季報中的預期有所差異，這與市場風險偏好回升和弱美元下全球資金重配置有一定關系，但同時我們也應注意到去年9月底以來小盤期指貼水持續(xù)擴大，6月底中證1000期指基差已經達到了歷史高位水平，對于作為本輪市場重要增量資金的量化策略而言，做空期指做多個股的對沖策略獲取超額收益的難度在持續(xù)提升，當這一趨勢逆轉時，類似去年年初的小微盤踩踏風險會顯著暴露。
主題行業(yè)方面，泛AI方向中北美算力漲幅居前、應用整體震蕩為主、國產算力和端側（含機器人）表現(xiàn)不佳；消費方向里新消費在港股龍頭帶動下出現(xiàn)了局部的估值抬升、傳統(tǒng)消費（或者說，真正能產生大額交易的嚴肅消費）繼續(xù)走弱的現(xiàn)象；周期品中本土定價的品種表現(xiàn)較弱、全球定價的商品受益于弱美元表現(xiàn)相對更好。
本基金2025年二季度繼續(xù)保持了成長股的高比例配置，內部配置進行了較多調整：在關稅沖擊后，隨著市場重新意識到北美算力投入并沒有因deepseek的不同技術路線而出現(xiàn)縮減，我們重新對北美算力進行了配置，配置品種主要是光模塊、PCB和銅等受益于單集群體量繼續(xù)提升、表觀低估值高增速的品種；同時我們減持了多數(shù)作為交易倉位的高估值機器人品種和一些二線端側品種；對于國產芯片等方向，我們認為雖然受累于中美沖突而進展偏慢，但長期確定性不減，所以依然維持了一部分配置倉位。
市場展望
我在萬家人工智能混合2025年第2季度報告中提到：展望三季度，外部最大事件無外乎美國“對等關稅”談判的陸續(xù)落地以及美聯(lián)儲的政策變化，內部則需要繼續(xù)關注是否會有進一步的政策調整。目前全球主要市場多數(shù)回到了關稅沖擊之前、甚至中韓越印等新興市場創(chuàng)下年內新高，我們認為除了對特朗普“TACO”的定價外，同樣對美元的走弱進行了定價，未來美元走勢和美聯(lián)儲態(tài)度、以及海外發(fā)達經濟體投資復蘇的力度就是值得關注的重要變量。
前述影響AH市場的三個因素中，我們認為對于關稅的預期可以略積極一些、美聯(lián)儲和美元的變化則可能中途有一定波動回擺而不利于新興市場和成長風格、國內經濟政策方面則仍然不宜抱過高期待。從當前AH市場定價而言，我們認為對于外需和內需鏈的定價是相對客觀的，對于單純的新興市場風格則可能偏樂觀；如果關稅和歐美的需求端出現(xiàn)積極變化對于出口鏈會產生邊際利好，內需側如果出現(xiàn)實質性的國內刺激政策也會出現(xiàn)較大的反應，而港股和新興市場、成長風格如果短期內美元回升較多則可能受到一定壓制。對于國內的“反內卷”措施，我們持審慎態(tài)度，對于部分周期品可能有一定效果（天花板受制于國內總需求不振），但對于家電、汽車、新能源、建材等中游品種我們認為反內卷效果可能有限、而隨著上游原材料反內卷漲價甚至會在一定程度上承壓。
配置方面，我們認為受經濟周期影響較小的科技和軍工可能是比較好的配置方向，只是在選擇個股時需要更側重即期利潤形成的估值保護；對于出口品種我們要持續(xù)關注，如果出現(xiàn)前述討論中歐美投資拉動需求提升的情況也會做一定配置；對于順周期品種我們依然持審慎態(tài)度、仍然以回避為主，其中的一些新消費和創(chuàng)新藥等更多適用于自下而上的個股挖掘。
對于人工智能方向而言，我們依然看好泛AI方向，從即期利潤和估值橫向對比而言，北美鏈條經過前期下跌確實在Q2出現(xiàn)了比較好的配置點；從近期行業(yè)敘事上看，deepseek為代表的“四兩撥千斤”流派和海外“大力出奇跡”流派出現(xiàn)了逆轉，如果后續(xù)看到海外模型能力持續(xù)優(yōu)于國內、特別是Q3可能推出的GPT-5如果效果超預期，則是對“算力通縮”的進一步回擊、 則算力邏輯的業(yè)績可見性能夠進一步外推到2027甚至2028年，估值可以進一步修復，而隨著模型的能力提升，token的消耗量預計持續(xù)高增、在此過程中應用也有望出現(xiàn)一些大模型自身之外的閉環(huán)品種。
風險提示：證券市場因受宏觀經濟等因素影響而引起波動，將引起基金收益水平發(fā)生波動的潛在風險。投資人購買基金時候應詳細閱讀該基金的基金合同、招募說明書、風險揭示書等法律文件，了解基金基本情況?；鸱晌募嘘P于基金風險收益特征與產品風險等級因參考因素不同而存在表述差異，投資者應結合自身投資目的、期限、風險偏好、風險承受能力審慎決策并承擔相應投資風險。在代銷機構認購時，應以代銷機構的風險評級規(guī)則為準?；鸸芾砣顺兄Z以誠實信用、勤勉盡職的原則管理和運用基金資產，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。我國基金運營時間短，不能反映股市發(fā)展所有階段?；鹜顿Y需謹慎。基金的過往業(yè)績不預示其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績和其投資人員取得的過往業(yè)績并不預示其未來表現(xiàn)，也不構成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。