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2月16日，統(tǒng)計局公布了對物價指數(shù)的調(diào)整方案，相應(yīng)下調(diào)食品權(quán)重并上調(diào)居住類權(quán)重；統(tǒng)計局同時公布1月份CPI為4.9%，明顯低于市場預(yù)期的 5.3%。我們認為權(quán)重調(diào)整有望拉低2011年CPI0.3個百分點，并平緩市場的緊縮預(yù)期，市場有望迎來“CPI讀數(shù)行情”。
食品價格進入奔騰年代
權(quán)重調(diào)整順應(yīng)趨勢
此次CPI權(quán)重調(diào)整遵循了“五年一大調(diào)，三年一小調(diào)”的規(guī)律，同時也順應(yīng)了國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展新形勢的需要。從具體調(diào)整情況來看，食品權(quán)重下調(diào)2.21個百分點，下調(diào)幅度較大；居住類權(quán)重占比大幅上升4.22個百分點至17.82%，一躍成為食品之后占比最大的類別。下調(diào)食品權(quán)重主要目的是為了降低食品價格對物價的影響，使CPI更能反映經(jīng)濟全局價格的變化。
從2005年開始我國東部沿海出現(xiàn)“用工荒”，這一基礎(chǔ)工人短缺的狀況一直延續(xù)到現(xiàn)在，近來甚至有愈演愈烈的趨勢?！坝霉せ摹边@一現(xiàn)象的背后是中國經(jīng)濟“人口紅利”曲線開始見頂回落，逐步向“人口負債”區(qū)間演進的局面。人口結(jié)構(gòu)的變化導(dǎo)致中國“劉易斯拐點特征”越來越明顯。
劉易斯拐點出現(xiàn)的后果則是勞動力工資的提升和農(nóng)產(chǎn)品價格的上升。目前來看，食品價格的上漲是趨勢性的，而且更多的由供給面因素決定，并非由需求推升；而央行貨幣政策一般屬于對總需求的調(diào)控，央行貨幣政策的關(guān)鍵靶心就是CPI。在CPI食品權(quán)重過大的背景下，食品價格大幅飆升可能使得CPI高于央行容忍的目標閥值，進而有可能導(dǎo)致央行總量政策和食品供給短缺癥結(jié)的錯位治理，正如治病一般，無法對癥下藥，反而會對經(jīng)濟體造成負面沖擊。
壓低CPI讀數(shù)
我們利用最新權(quán)重和歷史權(quán)重計算的2005-2010年的各月CPI同比顯示，多數(shù)時期原權(quán)重比新權(quán)重計算的CPI讀數(shù)高0.1個百分點，而在2007-2008年間，這一差值明顯擴大，2007年在0.1-0.2個百分點之間，2008年則在0.3-0.4個百分點之間；鑒于目前經(jīng)濟環(huán)境與2008年相似性，預(yù)計本次權(quán)重調(diào)整將壓低CPI月度同比0.3個百分點左右。
1月份CPI為4.9%，之前市場的普遍預(yù)測為5.3%，物價數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期。這一消息傳出后，債券市場收益率出現(xiàn)明顯下降，3個月國債收益率從上周末 2.99%（2月11日）下跌18個BP至2.81%(2月14日)；10年期國債收益率下跌10BP至4.05%的水平。收益率下降的原因主要在于物價數(shù)據(jù)減緩了市場對于貨幣緊縮政策的預(yù)期。盡管有人指出，權(quán)重調(diào)整并不會降低經(jīng)濟體的真實物價水平，不過我們認為此次權(quán)重調(diào)整以及低于預(yù)期的1月數(shù)據(jù)，一方面從通脹預(yù)期的角度利于未來物價下行，另一方面，由于央行緊盯的是CPI讀數(shù)，而非真實物價水平，物價低于預(yù)期可以大為減緩央行繼續(xù)采取利率政策的壓力，雖然未來央行可能會繼續(xù)采取數(shù)量工具調(diào)控，但未來的利率政策調(diào)整空間不大，預(yù)計在二季度央行會再加息一次，之后利率政策會進入較長時間的休眠期。
債市或現(xiàn)波段行情
由于物價數(shù)據(jù)低于預(yù)期，債券市場短期有望迎來波段性行情。
首先，CPI權(quán)重調(diào)整將明顯降低市場對于緊縮政策的預(yù)期，利率風(fēng)險在下降。我們的分析顯示，權(quán)重調(diào)整可能會壓低全年CPI0.3個百分點，而央行的政策目標是緊盯物價，CPI上升壓力減緩，相應(yīng)降低央行持續(xù)緊縮的必要性。我們維持之前的判斷，年內(nèi)加息次數(shù)有限，2月份加息之后，未來二季度央行才會再考慮加息，利率政策可能進入休整期。
其次，貨幣市場利率有望維持在低位。最新的貨幣信貸數(shù)據(jù)顯示，1月份MO新增1.35萬億，同比增長42.5%，而春節(jié)后超過萬億的資金重回銀行系統(tǒng)，將使得銀行資金狀況顯著改善，即使央行再次動用數(shù)量工具，貨幣市場利率仍有望維持在低位水平。
第三，從10年國債的歷史收益率來看，目前收益率水平已經(jīng)到達2007年二季度和2008年年中的平臺，盡管我們并不認為收益率已經(jīng)見頂，但是2007年 -2008年收益率的上升是加息周期中的央行8次上調(diào)基準利率的結(jié)果，而目前央行已經(jīng)加息3次，未來我們預(yù)期只有一次加息空間，因此從波段來看，目前收益率具備一定吸引力。
來源：中國證券報